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LA PARADOJA DEL EURO

Por JOSÉ MANUEL PAZOS

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Frente a la rápida respuesta norteamericana, se puede dar la paradoja que los debates más profundos de la UE para hacer frente a la crisis fiscal de alguno de sus miembros, ofrezca una red más sólida para el euro a largo plazo.

La diferencia fundamental entre un país como EE.UU. y otros como Italia o España, es que mientras el primero puede llevar a cabo una política fiscal expansiva sin apenas miedo a que su deuda no encuentre compradores, los otros asumen el riesgo de que sus emisiones no los encuentren, si no es a un precio que compense ese mayor riesgo. La ventaja de EE.UU., que puede llevar su déficit fiscal este año a un rango entre el 15% y el 20%, es que el dólar es la divisa de reserva mundial y tiene capacidad para ordenar al banco central que imprima cuantos dólares sean precisos para adquirir deuda en el mercado secundario, o primario si llega el caso, algo vetado para las economías de la EZ si no es a través del BCE, y nunca, por el momento al menos, en el mercado primario. Lo que es motivo de tranquilidad para los inversores en deuda soberana de EE.UU., lo es de inquietud para la deuda en euros emitida por aquellos Estados europeos con un balance fiscal no necesariamente más desequilibrado que el norteamericano, pero que no tienen capacidad de controlar directamente el coste de sus emisiones. El dólar es la unidad de reserva y el euro está muy lejos de amenazar semejante posición.

EL DEBATE EN LA UE

El debate en el seno de la UE tiene mucho que ver con esto. La ausencia de unión fiscal, exige que se discuta y se acuerde cómo un único banco emisor va a comportase en el caso de que, con las actuales reglas, no pueda hacerse frente a una crisis fiscal en uno de sus miembros. A pesar de su reiterada negativa a comprar bonos en el mercado primario, lo que equivaldría a la monetización de la deuda, el paso dado por el BCE esta semana aceptando la compra de títulos, aunque estos hayan perdido el grado de inversión, es una forma de dar salida a la amenaza de reducción de rating que se avecinaba el pasado viernes por S&P de la calificación italiana, que finalmente quedó en nada, y todavía a dos escalones de perder ese grado de inversión (IG). En palabras de la agencia “las compras masivas del BCE están respaldando este aumento de deuda pública adicional”. Algo similar sugiere la agencia Moody´s que ha de revisar en breve la calificación italiana, en este caso a un solo escalón de ser calificada como bono basura (HY). Si ya dos de las tres principales agencias mantienen su alificación, la deuda italiana no tendría que salir de los portafolios de los fondos que exigen IG, y se habría salvado la bola de set que obligó al BCE a revisar sus normas.

COSTURAS MAS FIRMES PARA EL EURO

Los mercados están acostumbrados a que las batallas del euro se prolonguen hasta el último minuto, y aunque los líderes políticos de la Unión Europea han pactado no referirse a cuantías en el programa de ayudas para evitar elevar a público el debate, una vez descartada la mutualización completa de la deuda, corresponde a la Comisión Europea, seguir discutiendo el reparto de la carga en caso de crisis, en una combinación entre la UE, los países emisores y los tenedores de bonos. Para ser un área sin unión fiscal y con tantos intereses en juego, no está tan mal, y es que puede resultar paradójico que sea precisamente la complejidad de las decisiones europeas lo que teja todavía más fuertes las costuras del euro, de modo que en un futuro, lo que ahora los inversores consideran un menoscabo, sea un elemento de seguridad adicional que contraponer a las decisiones de una economía como la norteamericana que a su persistente déficit por cuenta corriente, sumará ahora un considerable desequilibrio fiscal. Pero para eso habrá que esperar los detalles del complejo tejido que ha de hilar la Comisión y, sobre todo, a que lleguen noticias que alumbren la victoria de la ciencia sobre la enfermedad.

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